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接下来,股市风格从消费、科技切换到什么?

2020-10-01| 发布者: 鹿邑信息网| 查看: 144| 评论: 3|来源:互联网

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·这是第3551篇原创首发文章  字数 3k+ ·

· 吴照银 | 文  关注秦朔朋友圈 ID:qspyq2015 ·

毫无疑问,今年前三季度配置消费(包括食品饮料、医药等)和科技(包括计算机、半导体、新能源、电子等)的投资者赚得盆满钵溢,收益率远远高于大盘指数涨幅。

但是到了第四季度,思考下一阶段的投资策略、股市的风格显得尤为重要,配置正确会获得超额收益,配置错误很可能赢了指数不赢钱,甚至亏钱。

中国股市一直是资金驱动型,分析股市风格变化当然首先就要研究股市的资金流动规律。

今年以来的投资者资金流动特征

投资者的投资偏好并不完全依赖经济基本面,并且不同投资者的资金属性和风险偏好并不一样。

而决定股票价格的资金是增量资金而非存量资金,因此无论是分析大盘走势还是分析行业配置都要观察市场的增量资金流向,进而根据不同投资者的风格偏好判断市场未来的行业走势。

撇开存量资金不考虑,今年股市的增量资金主要包括新增公募基金、北向资金、新增投资者资金、新增场内融资资金等,不同的资金属性其选择的股票风格不一样,所以需要分别讨论。

北向资金(或称为陆股通资金,指通过沪股通和深股通机制从香港流入内地股市的资金)是2019年股市的最主要增量资金,受益于MSCI将中国A股纳入因子从5%提高到20%,2019年全年北向资金达到3500亿元。

北向资金主要买入所谓的“白马股”:较高的ROE、行业龙头、长期稳定增长。但是今年北向资金明显风头下降,截至9月25日仅流入1100亿,大概只有去年同期的一半,因而今年的白马股走势没有去年强。

数据来源:WIND;中航信托

场内融资资金

场内融资资金是2014~2015年市场的主力,但是在本轮行情中发挥的作用较小,并且其投资行为属于跟随派,操作上大约滞后于股指一两周。

由于其杠杆特征,场内融资资金主要投资于低估值蓝筹股,这也不是本轮行情的主流。融资规模受到监管政策限制较多,预计未来在市场中难以承担主力作用。

新发基金

新发基金规模今年增量很大,是今年行情的主力,其投资风格和未来走向很大程度上决定了A股未来的风格和走势。

今年前8个月新发股票型和混合型公募基金规模已经达到14000亿(见图2),全年预计会超过2万亿。公募基金的持仓特点非常明显,集中持有消费(主要是食品饮料和医药)以及科技(包括电子、计算机、通讯、新能源等)。

数据来源:WIND;中航信托

因此只要今年基民申购规模继续上升,这些行业走势就仍然强劲。并且基金的投资手法相对散户而言,其换手率较低,买入持有时间较长,投资风格较为稳定,一般在年中大规模换仓的概率不大。

新增投资者资金

还有一块资金是来自新入场的投资者。7月份初以来新开户投资者大幅增加,这给市场带来了大量的增量资金。这些新手的投资风格与前面那些资金的偏好完全不同,首先它不会买入股指高高在上的行业板块,也不会买入业绩不断下滑的垃圾股,但是买入股票还要有足够大的弹性,确保在一轮上升行情中获得较高的收益。

按照这样的思路,新入场的投资者大概会买入低估值、近一段时间业绩向上、弹性较好的品种,相对而言,周期股可能与其要求较为匹配。

可以发现,目前市场上的几类主要增量资金的投资偏好各不相同,它们也会根据行业基本面以及上市公司的业绩变化趋势不断调整。

因此,在做行业配置策略时,需要把资金端配置策略(投资者风格偏好)与资产端配置策略(经济基本面和行业基本面)互相结合起来,才能完整地把握未来行业走势。

大小盘估值比较和行业估值比较

要分析大小盘风格的变化,就要关注板块估值的差异。估值因素对股价短期波动影响不大,但是对股价长期走势以及长期的行业板块的配置有较大意义。一段时间估值会有明显偏离,但从长期看估值的落差会回归均衡。

以上证指数和中小创的估值来看,虽然今年以来中小创指数涨幅明显大于上证指数,但是估值的偏离程度并不离谱。

比如创业板对上证主板的估值比较历史上最高达到6倍,而目前大概在3.5倍左右(见图3);目前美国纳斯达克滚动市盈率约为70倍,同样也比传统板块的道琼斯指数30倍的滚动市盈率要高一倍以上,可以发现全球投资者都给新兴产业较高的估值。

数据来源:中航信托整理。注:上证、中小板、创业板市盈率均采用滚动市盈率计算。

比较行业估值数据也可以发现,虽然今年以来消费和成长股表现优异,估值不断上升,传统周期股和大盘蓝筹股走势低迷,但不同行业之间的估值落差仍然在正常范围内,没有2007年和2015年的高点时偏离度那么高,适度的回归也可以,但是不排除行业间的估值偏离进一步拉大。

接下来的行业配置及大小盘风格配置策略

综合经济基本面的结构性落差、不同投资者投资风格的偏好、不同行业板块的估值落差等因素,对今年第四季度以及明年股市配置策略大概有以下一些结论。

公募基金为代表的机构投资者仍然持有消费和科技股

机构投资者的持仓风格相对较为固定,研究逻辑一般更着眼于行业和上市公司长期的成长空间,因而短期内持股风格变化不大,特别是在年中时间不会大幅换仓。

今年以来公募基金的业绩表现优异,普遍战胜大盘指数,也超过了大多数普通投资者的业绩,这就吸引了更多的申购资金,而这些新增的基金增量大多数仍然会配置其固有的持仓品种。

所以,今年公募基金重点持仓的消费和科技短期内风格不会有明显调整,即使股价某个阶段内有一些波动,但整体走势仍不会太差。

从历史经验看,公募基金的换仓通常发生在年底年初。因为这个时候基金考核结束后,基金经理需要布局下一年,会重新思考新一年的经济基本面、产业逻辑和市场资金偏好等,然后调整配置策略。当然有些基金公司考核时点早一些,有些考核时点晚一些,一些博弈的资金据此会提前作出风格调整,但整体上行业配置的调整时点大致在年底年初。

新入场投资者会倾向于低估值、涨幅不大的行业

前三季度行业间的走势分化非常大,食品饮料、医药以及一些科技类的细分行业涨幅都在50%以上,但是银行、石油石化等行业仍是负增长。

行业估值分化也很大,军工、半导体、医药等行业的市盈率超过50倍,而银行以及一些周期品行业估值低于10倍甚至5倍。作为新入场的投资者,再去追那些涨幅很大、估值很高的品种显然风险收益不对等(尽管那些高价股可能仍然会涨),而选择一些估值较低、业绩较为稳定的品种更为合适。

一些涨价品种值得关注

按照投资时钟的逻辑,从2017年底开始,这一轮资产配置次序是从货币到债券再到股票,最后大概率会演绎到大宗商品。其实一些商品已经涨价,黄金、白银从去年下半年价格已经开始上涨,铁矿石、铜等也已经从低点爬升了不少,但是大多数农产品、矿产品价格仍然在较低位置,这些品种具有涨价动能。

另外随着疫情在全球范围内对经济的影响逐渐消退,大宗商品的需求会上升,但供给可能在一段时间内由于生产周期的影响(尤其是生产周期较长的农产品)而跟不上,因此涨价的可能性较大。

提前布局一些涨价品种也是一种不错的投资策略,特别是那些股票的价格尚未明显启动的品种更值得关注。

整体上现阶段行业配置策略倾向于平均化

从经济基本面上看消费弱于投资,制造业投资弱于房地产投资,但是今年以来股市里消费股大幅强于周期股,制造业尤其是新兴制造业明显强于房地产,实体经济和虚拟经济的错配需要适度的调整。

按照这个逻辑,这个时点上行业配置策略需要适当平均化,不易过于极端配置。

从资金面上看,不同的投资者其投资偏好不一样,机构投资者倾向消费和成长,但是未来市场要有更高的空间,除了公募基金等机构投资者外还需要更多场外的新增投资者,而这些新投资者应该会倾向于低估值、业绩不错的行业。

按照这个逻辑,这个时点上行业配置也要适当平均化,避免赢指数不赢钱的尴尬。

从经济走势看,中国经济至少在明年二季度前是逐季向上的,企业盈利改善幅度也会越来越明显。今年前三季度股价上涨主要依靠估值提升,后面股价上涨更多地会依赖业绩增长。

固定资产投资增速较快,与之相关的周期股业绩相比其它行业增长也会更快。随着股价上涨逻辑的切换,如果遵循价值投资的逻辑,周期股也有较好的投资机会,这样,适当地将行业平均配置可能会更好。

作者简介:中航信托宏观策略总监。

「 图片 | 视觉中国 」

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